重慶啤酒公司深度報告：產(chǎn)品升級順利，對外擴張可期
核心觀點：我們認為擁有嘉士伯國際品牌背書的重啤在行業(yè)中率先迎來業(yè)績拐點，中高端產(chǎn)品結構順利上移驅(qū)動公司盈利水平快速提升，資產(chǎn)減值損失高峰期過后業(yè)績有望得到充分釋放。當下的重啤已在重慶市場深耕多年并成功升級，正在發(fā)力四川市場，未來更有望擴張至全國，成為嘉士伯在華的資本運作平臺。目標價28.48元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
重啤率先迎來業(yè)績拐點，區(qū)域龍頭強勢崛起。1)背靠全球巨頭嘉士伯，盈利拐點率先到來：2016年公司實現(xiàn)1.8億元凈利潤，徹底扭轉(zhuǎn)下滑局面，同期國內(nèi)同業(yè)公司繼續(xù)下滑。2)產(chǎn)品結構上移驅(qū)動盈利水平快速提升：近三年山城銷量占比由70%下降至10%，而重慶銷量占比由10%提升至53%，中端產(chǎn)品替代非常順利;2016年樂堡銷量同比增長21%，一季度同比增長53%，中高端產(chǎn)品結構升級有效帶動毛利率提升至40%。3)費用管控成效顯著疊加資產(chǎn)減值損失高峰期過后業(yè)績有望充分釋放：受關廠、淘汰玻瓶、商標計提資產(chǎn)減值影響表觀數(shù)據(jù)未能充分體現(xiàn)公司銷售情況，我們認為后續(xù)包裝物跌價準備影響將明顯減弱，預計每年計提3-4千萬元減值損失。
成長路徑：重慶→四川→全國，“中國嘉士伯”指日可待。1)重慶：品牌營銷 產(chǎn)品優(yōu)化 高市占率，推動產(chǎn)品結構快速升級。我們認為嘉士伯 足球、樂堡 音樂的情景營銷有效提高品牌力;嘉士伯國際品牌優(yōu)勢助力本土企業(yè)加速優(yōu)化產(chǎn)品結構;公司在重慶市占率高達85%，憑借強勢市場把控能力高效執(zhí)行產(chǎn)品升級戰(zhàn)略。2)四川：深度聚焦核心市場，市占率提升空間充足。重啤在四川產(chǎn)能充足，全省啤酒產(chǎn)能約450萬噸，重慶啤酒75萬噸位列第二;目前重啤在四川區(qū)域市占率僅10%，且在省內(nèi)產(chǎn)品結構整體偏低，未來結構升級潛力充足;長期來看在外企精耕細作、高效管理風格下，公司中高端產(chǎn)品有望得到快速滲透。3)全國：承諾臨近兌現(xiàn)，重啤有望成為嘉士伯在華的資本運作平臺。嘉士伯在華銷量中重慶啤酒占據(jù)近一半份額，2017年進入嘉士伯承諾窗口期，基于重啤為嘉士伯在國內(nèi)的唯一控股上市公司，我們認為未來重啤有望成為其在華的資本運作平臺。
投資建議：目標價28.48元，首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預計2017-2019年公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入32.61、34.01、35.81億元，同比增長2.05%、4.27%、5.31%;實現(xiàn)凈利潤3.61、4.31、4.93億元，同比增長99.33%、19.46%、14.28%，對應EPS分別為0.75、0.89、1.02元。12個月目標價28.48元，對應2018年32xPE，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：產(chǎn)品升級趨勢放緩、對外擴張不及預期、食品安全事件風險。
