五糧液：育新機(jī)開新局 改革紅利加速釋放

回顧過去：根本問題得到解決，改革紅利逐步釋放。

2017年以來，五糧液(000858)順應(yīng)消費升級、名酒品牌集中化的行業(yè)趨勢，從營銷轉(zhuǎn)型、品牌創(chuàng)新、數(shù)字化戰(zhàn)略等方面開展全方位改革，并基本解決了產(chǎn)品體系冗亂、批價倒掛、渠道管理粗放等根本性問題，改革紅利開始釋放。

復(fù)盤2020：多維度改革層層深化，量價齊升符合預(yù)期。

今年五糧液量價調(diào)整措施與歷次計劃量調(diào)整相比，調(diào)整更加深度精準(zhǔn)，商家結(jié)構(gòu)更趨合理：傳統(tǒng)渠道配額縮減推動批價不斷上移，團(tuán)購及新零售等新渠道占比提升帶來終端控制力的增強(qiáng)。從結(jié)果來看，雙節(jié)五糧液批價能在放量的同時穩(wěn)定在960元以上顯示公司量價節(jié)奏已走穩(wěn)，渠道信心普遍高增或?qū)⑦M(jìn)一步支撐批價穩(wěn)中向好趨勢，為五糧液進(jìn)入加速紅利釋放期奠定堅實基礎(chǔ)。

展望未來：將享業(yè)績高確定性&成長性、改革標(biāo)桿地位雙重估值溢價。

區(qū)別于市場認(rèn)為五糧液已進(jìn)入紅利加速釋放期的觀點，我們認(rèn)為2017-2020年為改革基礎(chǔ)期，接下去兩年才是措施真正產(chǎn)生協(xié)同效用、紅利迅速釋放時期。

千元價位帶的持續(xù)擴(kuò)容保證了量價提升空間，預(yù)計批價提升幅度及產(chǎn)品高端化速度均或超市場預(yù)期，同時多措支持下渠道利潤的增厚為經(jīng)營實現(xiàn)正循環(huán)奠定基礎(chǔ)。我們認(rèn)為未來五糧液業(yè)績兼?zhèn)涓叽_定性&成長性及改革標(biāo)桿地位將推動估值中樞進(jìn)一步上移。

盈利預(yù)測及估值。

預(yù)計 2020~2022年公司收入增速為15.4%、17.4%、14.7%;凈利潤增速為19.3%、20.6%、16.3%; EPS 分別為 5.4、6.5、7.5元/股。目前對應(yīng) 2021年估值40倍。考慮到公司全年有望量價齊升，當(dāng)前估值具有性價比，給予買入評級。

催化劑：白酒需求恢復(fù)超預(yù)期，批價持續(xù)上行。

風(fēng)險提示：1、海外疫情影響致國內(nèi)二次爆發(fā)或防控升級，影響白酒整體動銷恢復(fù);2、八代五糧液批價上漲不及預(yù)期;3、消費升級不及預(yù)期。