五糧液：2Q17營收超預(yù)期 估值仍不貴

2Q17營收增23.3%超我們預(yù)期的5%,因茅臺控量挺價,五糧液酒出貨超預(yù)期,歸母凈利增40%超我們預(yù)期的25%。

估計2Q17報表確認五糧液酒銷量增約10%-15%。16年3月普五出廠價從659元/瓶提至679元/瓶并取消30元/瓶的補貼,16年9月出廠價進一步漲至739元/瓶。綜合1618、高度、低度,我們估算,2Q17五糧液酒出廠均價同比增約雙位數(shù),報表確認銷量約3100噸酒,估計同比增10%-15%。2Q17茅臺報表確認銷量占17全年計劃的約20%,五糧液酒報表確認銷量也占17全年計劃的約20%,兩者接近。

預(yù)收款環(huán)比小降,應(yīng)收票據(jù)仍高。2Q17末預(yù)收款余額約55.1億元,環(huán)比降約7億元,同比2Q16末增約11億元,因五糧液酒均價同比上漲約雙位數(shù),2Q17預(yù)收款對應(yīng)五糧液酒的量比2Q16末增10%-20%。2Q17應(yīng)收票據(jù)環(huán)比降約16億元至約115億元,對經(jīng)銷商支持力度仍大。

消費稅率提升明顯,銷售、管理費用節(jié)省提升盈利增速。2Q17,營業(yè)稅金及附加比率升至12.2%,因從5.1日起執(zhí)行新消費稅計稅價格,估計2H17比率或超14%。2Q17銷售費用同比基本持平,因2Q16仍有價格補貼,價格外銷售費用應(yīng)增長明顯。管理費用同比略降,助升利潤率。

估值仍不貴,彈性看茅臺。考慮1H17營收超預(yù)期,上調(diào)17-18年EPS預(yù)測約2%、8%至2.20、2.46元/股,同比增23.2%、12%,動態(tài)PE24.6、21.9倍。2Q17五糧液有現(xiàn)金345億,應(yīng)收票據(jù)115億,品牌力僅弱于茅臺,17年約24.6倍PE不算貴,18年茅臺如漲出廠價,則可能打開五糧液漲價空間,提升凈利彈性,維持“強烈推薦”評級。

風險提示。渠道波動;白酒政策風險。