山西汾酒：業(yè)績高速增長 全國化擴張穩(wěn)步推進

2019Q1 增速回落，費用投放同比加大。公司2018 年收入利潤分別同比增長47.48%和54.01%，由于青花系列高速增長帶動整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，18 年凈利潤增速快于營收增速。而由于集團中低端白酒資產(chǎn)注入，18 年公司毛利率下降3.6pct 至66.2%。2019Q1 營收與歸母凈利潤分別同比增長20.1%和22.6%，一季度增速有所回落，主要由于杏花村并入股份公司后18 年同期基數(shù)較大導致。19Q1 由于公司加大市場費用投放，銷售費用率提升3.06pct 至20.74%，管理費用同比提升0.15pct 至3.86%，凈利率小幅下降0.32pct 至23.25%。

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青花波汾高速增長，帶動省外擴張加速。2018 年公司白酒業(yè)務營收89.69 億元，同比增長55.73%。分產(chǎn)品看，18 年中高價格酒營收57.4億元，同比增長47.4%，低價白酒收入32.3 億元，同比增長47.6%，配制酒收入3.4 億元，同比增長51.1%。分區(qū)域看，18 年省內(nèi)收入52.9億元，同比增長37.4%，省外收入40.2 億元，同比增長63.6%，省外收入占比提升至43%。19Q1 省內(nèi)省外分別增長11.6%和43.9%，省外占比提升至47.4%，預計青花和玻汾系列繼續(xù)維持快速增長。

19 年收入增速目標20%以上，業(yè)績有望持續(xù)高速增長。公司2019 年收入增速目標20%以上，符合此前股權(quán)激勵2019 年收入增速27%的考核目標。2019 年是公司落實“4421”三年攻堅目標及“十三五”發(fā)展規(guī)劃的決勝之年，公司將持續(xù)落實汾酒“13320”市場布局策略，針對“1+3”板塊市場進行資源聚焦，按照“抓兩頭帶中間”的產(chǎn)品策略，聚焦資源，加快四大戰(zhàn)略產(chǎn)品的市場推廣。

盈利預測：預計公司2019-2021 年EPS 為2.20 元、2.78 元和3.23 元，市盈率分別為26 倍、21 倍、18 倍，給予“買入”評級。