洋河股份：次高端競(jìng)爭(zhēng)加劇和渠道調(diào)整導(dǎo)致短期業(yè)績(jī)低于預(yù)期

業(yè)績(jī)總結(jié)：公司2019年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入211億元，同比+0.6%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)71億元，同比+1.5%。其中19Q3收入51億元，同比-21%;歸母凈利潤(rùn)15.7億元，同比-23%;業(yè)績(jī)大幅低于預(yù)期。同時(shí)，公司公布回購(gòu)股份方案，計(jì)劃回購(gòu)金額不低于10億元，不超過15億元，回購(gòu)價(jià)格不超過135元/股。

次高端競(jìng)爭(zhēng)加劇和渠道調(diào)整導(dǎo)致短期業(yè)績(jī)低于預(yù)期。今年以來各大次高端酒廠加大費(fèi)用投放，競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司夢(mèng)系列增速逐步放緩。二季度庫(kù)存略高，公司在三季度對(duì)渠道調(diào)整，部分產(chǎn)品停貨;同時(shí)，省內(nèi)次高端亦呈現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇的態(tài)勢(shì)，整體影響三季度業(yè)績(jī)。現(xiàn)金流來看，前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入同比-16%，現(xiàn)金流并不太樂觀，同時(shí)預(yù)收賬款下降29%。值得重視的是，公司此次回購(gòu)方案，目的用于對(duì)核心員工實(shí)施激勵(lì)，期待公司調(diào)整之后新一輪的高增長(zhǎng)。

毛利率下降，費(fèi)用率提升，整體盈利能力相對(duì)穩(wěn)定。前三季度毛利率下降1.4個(gè)百分點(diǎn)至71.7%(單三季度下降2.6個(gè)百分點(diǎn))，主要是對(duì)部分產(chǎn)品升級(jí)導(dǎo)致成本上升、部分銷售政策改變;費(fèi)用率上升1.5個(gè)百分點(diǎn)至17%，但稅金及附加率下降2.8個(gè)百分點(diǎn)，保證了利潤(rùn)與收入增速基本同步，凈利率略有提升至34%，基本穩(wěn)定。

省內(nèi)調(diào)整再出發(fā)，省外積極推進(jìn)全國(guó)化。1、針對(duì)江蘇市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，今年在組織架構(gòu)、人事、渠道等方面采取了一些措施，包括在重點(diǎn)市場(chǎng)成立營(yíng)銷大區(qū)、針對(duì)渠道進(jìn)行有效費(fèi)用投入，強(qiáng)化對(duì)渠道的精細(xì)化管理，省內(nèi)市場(chǎng)在進(jìn)行調(diào)整后有望重啟增長(zhǎng)態(tài)勢(shì);2、省外擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，進(jìn)一步提升省外收入占比，推動(dòng)洋河從泛區(qū)域名酒向全國(guó)性名酒邁進(jìn)。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。基于公司短期渠道調(diào)整，下調(diào)公司未來三年凈利潤(rùn)分別至84億元、94億元、109億元，未來三年歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速10%，EPS分別為5.57元、6.20元、7.21元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為19倍、17倍、15倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。