口子窖定位中端消費(fèi)市場(chǎng) 對(duì)應(yīng)價(jià)格區(qū)間24-32元

公司是國(guó)內(nèi)兼香型白酒的代表企業(yè)，隨著募投項(xiàng)目的逐步投產(chǎn)，公司優(yōu)質(zhì)白酒的生產(chǎn)能力將有所提高，在中高端酒市場(chǎng)的地位將得到進(jìn)一步強(qiáng)化。營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)也有利于公司打開全國(guó)性市場(chǎng)的銷售。

兼香型白酒代表品牌，定位中端消費(fèi)市場(chǎng)。口子系列白酒是目前國(guó)內(nèi)兼香型白酒的代表品牌。公司主要從事白酒的生產(chǎn)和銷售，包括口子窖、老口子、口子坊、口子酒等系列品牌產(chǎn)品，大部分收入來自安徽省內(nèi)，主導(dǎo)產(chǎn)品為零售價(jià)100-300元/瓶的中高端產(chǎn)品。2014 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.59 億元，同比下降7.68%，歸母凈利潤(rùn)4.22 億元，同比增長(zhǎng)6.03%。2011-2014 年公司營(yíng)業(yè)收入CAGR 為2.59%，歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR 為2.06%。

白酒行業(yè)不再高速增長(zhǎng)，消費(fèi)結(jié)構(gòu)向“紡錘形”過渡。目前市場(chǎng)上白酒消費(fèi)量已大幅超過健康飲酒標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)計(jì)未來難以維持高速增長(zhǎng)。過去十多年白酒消費(fèi)單價(jià)表現(xiàn)出明確的升高趨勢(shì)，但從上市公司銷量對(duì)比來看高端白酒增速較低，說明“紡錘形”消費(fèi)結(jié)構(gòu)正在形成中。與消費(fèi)需求結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變類似，白酒價(jià)格也在朝中等價(jià)位收斂。從規(guī)模以上企業(yè)數(shù)量以及上市公司收入占比來看，白酒產(chǎn)銷在向中等規(guī)模企業(yè)集中，地域、品牌對(duì)消費(fèi)影響顯著。

鞏固品牌優(yōu)勢(shì)，爭(zhēng)做兼香型白酒領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè)。濃香型白酒是白酒市場(chǎng)的主流產(chǎn)品，隨著人們生活水平的不斷提高，對(duì)白酒口味多樣化的需求日趨強(qiáng)烈，醬香、清香和兼香白酒的市場(chǎng)開始穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司生產(chǎn)的口子窖系列產(chǎn)品香氣獨(dú)特，是我國(guó)兼香型白酒的代表，2009 年12 月，中國(guó)標(biāo)準(zhǔn)化管理委員會(huì)批準(zhǔn)公司作為全國(guó)白酒標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)委員會(huì)兼香型白酒分技術(shù)委員會(huì)秘書處承擔(dān)單位。公司作為融合了濃香、醬香等多種香型口感特色的兼香型白酒的代表，在細(xì)分行業(yè)具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)空間潛力巨大。未來公司計(jì)劃采取差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，以兼香型口子窖系列白酒為核心，鞏固五年型、六年型口子窖的市場(chǎng)地位，建設(shè)高端白酒品牌，以提高公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，引領(lǐng)兼香型白酒行業(yè)，成為兼香型白酒領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè)。

順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，不斷增加中高檔產(chǎn)品占比。公司在繼承傳統(tǒng)老口子和口子酒品牌的基礎(chǔ)上，順應(yīng)消費(fèi)升級(jí)的需求，通過加大科技投入和新產(chǎn)品開發(fā)的力度，推出口子坊、口子窖系列中高檔白酒產(chǎn)品。公司已形成了高、中、低檔全系列的產(chǎn)品序列，中高檔酒類的收入及毛利占比均在不斷上升，目前的設(shè)備已不能滿足市場(chǎng)對(duì)中高檔產(chǎn)品的需求，隨著公司募集項(xiàng)目的到位，現(xiàn)有的生產(chǎn)規(guī)模有望得到提升，有效彌補(bǔ)目前中高檔酒生產(chǎn)能力的不足，公司產(chǎn)能有望得到進(jìn)一步釋放，仍有較大的成長(zhǎng)潛力。

經(jīng)銷網(wǎng)點(diǎn)穩(wěn)定發(fā)展，擴(kuò)大公司影響力。公司與主要大型經(jīng)銷商建立了長(zhǎng)期合作關(guān)系，近年來銷售渠道比較穩(wěn)定，沒有主要經(jīng)銷商退出的情況。公司規(guī)劃未來在安徽省內(nèi)外建設(shè)13 家旗艦店和101 家專賣店，將以產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整為契機(jī)，憑借品牌影響力、規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)、渠道控制力等綜合優(yōu)勢(shì)，強(qiáng)化營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，鞏固安徽地區(qū)優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)，積極開拓省外市場(chǎng)，提高品牌影響力，使口子系列白酒走向全國(guó)，擴(kuò)大公司在全國(guó)市場(chǎng)的影響力和占有率。

有效控制成本費(fèi)用，利潤(rùn)率位居徽酒之首。公司一般根據(jù)當(dāng)年經(jīng)營(yíng)面臨的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)，制定合理的促銷費(fèi)用規(guī)模，在促進(jìn)產(chǎn)品銷售的同時(shí)，適當(dāng)控制相關(guān)費(fèi)用比例，促進(jìn)了公司效益最大化，近年來公司的促銷費(fèi)用占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例比較穩(wěn)定。2014 年，公司為了應(yīng)對(duì)行業(yè)不利影響，加大了廣告宣傳等營(yíng)銷費(fèi)用的投入，致使銷售費(fèi)用及費(fèi)用率增加。但長(zhǎng)期來看，公司在徽酒一、二線品牌中，市場(chǎng)費(fèi)用是最低的，因此利潤(rùn)率多年來一直位居徽酒諸侯首位。

募投項(xiàng)目：擴(kuò)充產(chǎn)能，優(yōu)化銷售網(wǎng)絡(luò)。公司本次擬公開發(fā)行人民幣普通股6000萬股，募集資金總額為9.6 億元，募集資金投資運(yùn)用將圍繞主營(yíng)業(yè)務(wù)進(jìn)行，主要用于公司的優(yōu)質(zhì)白酒的投資建設(shè)，擴(kuò)大公司優(yōu)質(zhì)白酒的生產(chǎn)能力，以滿足不斷增長(zhǎng)的消費(fèi)需求。我們認(rèn)為隨著募投項(xiàng)目的投產(chǎn)，公司在中高端酒市場(chǎng)的地位將得到進(jìn)一步強(qiáng)化，營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)也有利于公司在鞏固現(xiàn)有市場(chǎng)地位的同時(shí)，突破地域限制，打開全國(guó)性市場(chǎng)的銷售。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。按發(fā)行6000 萬股計(jì)算，我們預(yù)計(jì)公司15-17 年EPS 分別為0.8/0.99/1.14 元，參考可比上市公司PE 估值，給予公司2015 年30-40xPE，對(duì)應(yīng)價(jià)格區(qū)間24-32 元，建議申購。

主要不確定因素。宏觀、產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)，食品安全問題，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。