公司披露年報和一季報，次高端井臺和臻釀八號維持高增，19Q1收入符合樂觀預期，利潤顯著超出預期，開局良好，為全年收入20%增長目標奠定基礎。19年費用延續高投放，淡季價格體系管理和庫存梳理將決定全年增幅。我們略調整19-20年EPS預測至1.53和1.83元，外資控盤背景下，給予20年30倍PE，一年目標價54元，維持“強烈推薦-A”評級。
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18年年報符合預告，次高端核心價格帶維持高增。公司18年實現營業收入28.19億元，歸母凈利潤5.80億元，分別增長37.6%和72.7%，符合前期業績預告。其中18Q4收入6.80億元，歸母凈利潤1.17億元，分別增長17.9%和26.7%，18年降速穩增收官。分產品結構看，次高端井臺和臻釀八號核心單品18年增長43%，高端菁翠和典藏增長42%，推動全年毛利率提升1.2pcts至81.9%，全年銷售費用率30.3%，同比大幅提升3.4pcts，主要系線上投放、核心門店打造持續投入、及新總代模式下銷售團隊擴大有關(18年銷售人員增加89人至411人)，管理費用(還原研發費用口徑)絕對額穩中略升，管理費用率下降1.4pcts至9.6%，全年凈利率20.6%，站穩20%以上合理凈利率水平。18年銷售回款和經營性凈現金流等指標保持健康。
19Q1收入符合樂觀預期，利潤顯著超出預期。公司19Q1實現營業收入9.30億元，歸母凈利潤2.19億元，分別增長24.3%和41.2%，收入端符合預期，業績端顯著超出預期，其中次高端井臺及臻釀八號核心單品增長30%，與草根調研費用投放加大、及春節旺季動銷穩健等反饋相符。單季毛利率82.6%，同比提升1.8pcts，銷售費用率29.8%，同比下降2.3pcts，銷售費用絕對額仍增長15%至2.77億元，管理費用率下降1.7pcts至5.9%，共同放大業績彈性。營運資本項目維持平穩，現金流指標良好。
19年目標規劃穩中求進，費用延續高投放，淡季梳理將決定全年增幅。公司年報正式披露19年收入增長20%，利潤增長30%規劃目標，在公司體量放大至30億元左右關口，及次高端恢復性高彈性紅利已有兌現的背景下，公司目標制定穩重求進，我們認為更為審時度勢。近期草根調研反饋，公司在核心市場淡季仍保持井臺絲路版等新品較大力度促銷，進一步驗證我們對19年高端價格帶競爭加劇、費用加大的判斷(除水井坊外，近期洋河藍色經典、郎酒紅花郎等促銷力度亦均有加大)。我們前期報告強調的次高端價格帶在高基數高目標背景下進入19年，一季度情況仍保持穩增，當前淡季能否順暢價格體系管理和庫存梳理，將決定今年增幅，期待公司聚焦“5+5+5”市場空間，進一步強化核心門店3.0打造，驅動持續成長。
投資建議：持續增長潛力猶在，一年目標價54元，維持“強烈推薦-A”評級。公司一季度奠定全年增長良好基調，全年目標穩中求進，唯待淡季梳理順暢，兌現核心市場持續增長潛力。在大股東帝亞吉歐連續加碼背景下(最新一次要約收購后股權比例已達63.14%)，公司估值具備支撐。我們略調整19-20年EPS預測至1.53和1.83元(前次1.50和1.79元)，給予20年30倍PE，一年目標價54元，維持“強烈推薦-A”評級。
風險提示：需求回落、價格體系失控、競爭加劇
