公司18Q4+19Q1收入利潤增長13.4%/41.6%，收入符合預期，受益毛利率提升+費用率下降+稅金率下降，業績增速超市場預期。展望全年，安徽省內“升級+集中”趨勢不改，口子作為雙寡頭之一將持續受益。考慮到省內競品份額提升速度，以及當前省內集中度提升階段，期待公司加大品牌和渠道投入，提升省內市場份額，推動估值估值回升至板塊中樞水平以上。給予19-20年EPS 3.06和3.51元，當前對應19年僅18倍，給予19年22倍，對應目標價67元，首次覆蓋給予“強烈推薦-A”評級。
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18Q4+19Q1收入利潤增長13.4%、41.6%，收入符合預期，利潤超市場預期。公司18年營收42.7億，同比+18.5%，歸母凈利15.3億，同比+37.6%。其中，Q4單季收入10.6億，同比+19.6%，歸母凈利3.9億，同比+84%，19Q1收入13.6億，同比+9%，歸母凈利5.5億，同比+21.4%。18Q4+19Q1收入利潤分別同比+13.4%、+41.6%，收入雙位數增長符合預期，利潤超出預期，主要系毛利率提升+費用率下降+稅金率下降所致。18年末預收款環比增加3.45億至9.2億，創下歷史新高，19Q1末預收款4.9億，同比+0.9%，環比下降4.3億，為淡旺季正常打款發貨節奏所致。19Q1現金回款12.2億，同比-1.72%，經營凈現金流0.65億，同比+140.5%，表現靚麗，主要系支付的各項稅費減少所致。
提價+結構升級推動毛利率提升，費用率及稅金率下降，推升凈利率創歷史新高。公司18年毛利率74.4%，同比+1.5%，19Q1毛利率77.8%，同比+3.1%，毛利率提升主要系提價(18Q3上調出廠價)及產品結構升級所致，草根調研反饋，春節期間口子10年以上產品繼續延續較高增速，產品結構持續升級。18年銷售及管理費用率分別下降-0.97%、-0.81%，主要系收入高增帶來費用率攤薄，稅金及附加比率下降-1.24%，推升凈利率提升5%至35.9%。其中18Q4銷售及管理費用率下降明顯，分別同比-5.29%、-1.56%，疊加18Q4所得稅率下降較多，由17Q4的43%下降至18Q4的24%，Q4凈利率大幅提升12.9%至36.86%。19Q1銷售及管理費用率分別+0.13%、-0.03%，基本與去年持平，稅金及附加比率同比下降-1.37%，毛利率提升疊加稅金率下降，推升19Q1凈利率提升4.1%至40%，達歷史新高。
省內大本營繼續深耕，省外調整效果逐步顯現。分區域看，18年省內同比+17.5%，省內持續推進縣級及以下市場深度下沉，市場份額仍在不斷提升;18年省外同比增長27.9%(17年為11%)，提速明顯。19Q1省內省外分別同比增長5.7%/22.7%，省內繼續保持穩增，省外表現亮眼，19Q1省外占比近20%，公司省外渠道經過調整后，省內大商協同布局省外，調整效果逐步顯現。
全年展望：省內“升級+集中”趨勢不改，口子持續受益，期待公司加大投入，更快提升份額，帶動估值水平提升。展望19年，安徽白酒持續向200元以上價格帶升級，口子10年以上產品預計將繼續保持較高增速，同時消費者對品牌產品的選擇越來越集中，倒逼市場份額加速向品牌企業集中，口子將持續受益。但與省內競品份額提升速度相比，口子策略略顯保守，致公司估值低于板塊平均水平，在省內集中度快速提升階段，份額提升速度更顯重要，期待公司能夠加大市場投入，更快提升市場份額，進而帶動公司估值水平提升至板塊中樞以上。公司凈利率遠高于同價位公司，有充足余量進行品牌和渠道投入。
投資建議：全年增長確定性高，當前價值被低估，首次覆蓋給予“強烈推薦-A”評級。口子窖戰略目標長遠，注重穩健經營，年報季報業績增速再超預期，盈利能力創新高。展望全年，安徽省內“升級及集中”趨勢不改，口子持續受益。期待公司在高凈利率背景下，加大品牌渠道投入，推動更快收入增速，盡享估值提升。給予19-20年EPS 3.06和3.51元，當前對應19年僅18倍，考慮到公司省內競爭地位及穩健成長預期，當前價值被低估，給予19年22倍，對應目標價67元，首次覆蓋給予“強烈推薦-A”評級。
風險提示：需求回落、省內競品加大投入、省外拓展不及預期。
