五糧液：營銷改革強(qiáng)勁有力 高質(zhì)量增長符合預(yù)期

事件:五糧液發(fā)布2019年中報(bào),2019H1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入271.51億元,同比增長26.75%;歸屬母公司凈利潤93.36億元,同比增長31.30%。其中2019Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入95.61億元,同比增長27.08%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤28.61億元,同比增長33.72%。

普五量價(jià)齊升,收入高質(zhì)量增長:2019H1營業(yè)總收入同比增長26.75%,其中2019Q2營業(yè)總收入同比增長27.07%,環(huán)比2019Q1增速略有加快。核心產(chǎn)品普五的量價(jià)齊升仍然是公司收入增長的最主要?jiǎng)恿?上半年公司已經(jīng)完成了第七代普五以及第七代普五收藏版的打款,第八代普五開始接受按月打款并按計(jì)劃發(fā)貨;同時(shí)伴隨著第七代普五向第八代普五的升級(jí)換代,出廠價(jià)也從789元/瓶提高到889元/瓶。系列酒同樣加速整合升級(jí),2019年6月將三家系列酒營銷公司整合為一家,進(jìn)行資源整合和聚焦。2019Q2預(yù)收賬款高達(dá)43.54億,環(huán)比略有下降預(yù)計(jì)與新普五實(shí)行按月打款有關(guān)。2019Q2銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為102.7億,同比增長超過51%,主要得益于五糧液今年將對(duì)經(jīng)銷商使用銀行承兌匯票作進(jìn)一步規(guī)范,大幅縮減票據(jù)使用總額度,使得公司所收貨款中現(xiàn)金的比例提升。

營銷改革強(qiáng)勁有力,盈利能力繼續(xù)提升:公司2019H1銷售凈利率為36.12%,同比提高近1.3個(gè)百分點(diǎn),主要得益于:1)普五等主力產(chǎn)品的出廠價(jià)格提高帶動(dòng)毛利率的提升,2019H1銷售毛利率為73.81%,同比提高近1個(gè)百分點(diǎn);2)渠道體系變革的背景下,公司對(duì)渠道管控水平提升、經(jīng)營效率提高,銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率同比均略有下降,其中2019H1銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率分別同比下降0.3和0.72個(gè)百分點(diǎn)。

盈利預(yù)測(cè)與估值:公司上半年業(yè)績符合預(yù)期,近期第八代普五的一批價(jià)格繼續(xù)上漲,基本按照計(jì)劃實(shí)行1006元/瓶的終端供貨價(jià)格。今年公司改革紅利持續(xù)釋放,第八代普五一批價(jià)格和終端價(jià)格的持續(xù)上漲為明年的量價(jià)操作奠定了空間,有望繼續(xù)保持穩(wěn)定業(yè)績?cè)鲩L。我們小幅上調(diào)盈利預(yù)測(cè),預(yù)計(jì)2019-21年EPS分別為4.46/5.48/6.49元(前次4.39/5.36/6.38元),分別同比增長29.44%/22.74%/18.55%。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2019-21年的PE分別為32x/26x/22x,維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響高端白酒需求;普五價(jià)格上挺力度不達(dá)預(yù)期。