重慶啤酒2017年第一季度業(yè)績點評

2017年一季度，重慶啤酒股份有限公司實現(xiàn)營業(yè)收7.36億元，同比增長0.33%;歸屬于上市公司股東的凈利潤4814.54萬元，同比增長90.97%。EPS0.10元。

實際銷量已轉(zhuǎn)正，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級。公司一季度銷量20.72萬千升，同比下降6%。但剔除關(guān)廠因素外，我們預(yù)計公司實際銷量實現(xiàn)正增長。公司一季度毛利率36.17%，同比增加1.57pct。公司噸酒價3554元/噸，同比增長6.38%。根據(jù)公司2016年報數(shù)據(jù)，低檔產(chǎn)品(重慶33及山城系列)占比仍有25%，未來產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級仍有空間。

一季度費用率管控成效顯著。公司三項費用率20.65%，同比減少3.14pct。銷售費用率達(dá)到12.30%，同比減少1.34pct;管理費用率7.89%，同比減少1.55pct。財務(wù)費用率0.46%，同比減少0.25pct。公司一季度計提資產(chǎn)減值損失531萬元，因2017年已無關(guān)廠計劃，我們預(yù)計全年資產(chǎn)減值損失將回歸正常水平。

考核激勵直指盈利目標(biāo)。公司現(xiàn)有管理層的基本薪酬在行業(yè)中已處于領(lǐng)先水平。公司高級管理人員的薪酬由基本薪酬和績效薪酬兩部分構(gòu)成，基本薪酬占高管人員年薪總額的80%，績效薪酬占高管人員年薪總額的20%。而公司績效薪酬具體權(quán)重指標(biāo)包括公司息稅前利潤、公司扣除運費后毛利、公司經(jīng)營性運營資本和個人指標(biāo)(權(quán)重分別為40%，20%，20%，20%)。公司良好的薪酬激勵制度將公司、股東的利益和管理層綁定在一起，對公司長期的發(fā)展有著十分積極的作用。

嘉士伯在華資產(chǎn)注入窗口期臨近，經(jīng)營同步改善。嘉士伯在2013年10月收購重慶啤酒時曾做出避免潛在同業(yè)競爭的承諾：將在2013年起4至7年并爭取在更短時間內(nèi)，按照符合國際慣例的合理估值水平，將其與重慶啤酒存在潛在競爭的國內(nèi)啤酒資產(chǎn)和業(yè)務(wù)注入重慶啤酒。目前嘉士伯在華資產(chǎn)除重慶啤酒外，還有嘉士伯(廣東)、大理啤酒、烏蘇啤酒、華獅啤酒、金山啤酒等，估算至少是公司體量1.6倍有余。根據(jù)嘉士伯全球經(jīng)營戰(zhàn)略，中國區(qū)體外啤酒業(yè)務(wù)近年也在同步升級產(chǎn)品，改善盈利。嘉士伯近期以10倍左右PE將拉薩啤酒50%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三方。隨著嘉士伯在華工廠結(jié)構(gòu)梳理完成以后，我們預(yù)計在華資產(chǎn)注入也有望提上日程。

盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)計公司2017-2019年EPS0.82/0.98/1.19元。可比公司2017年平均PE56倍，考慮到公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級趨勢持續(xù)強勁等利好因素，給予公司2017年35倍PE，維持目標(biāo)價28.70元，維持"買入"評級。

主要不確定因素。行業(yè)競爭持續(xù)激烈，啤酒消費繼續(xù)下滑。