瀘州老窖2015年整體有望實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)

一、事件概述。

近期我們調(diào)研了瀘州老窖，同管理層就近期經(jīng)營(yíng)情況及未來(lái)規(guī)劃進(jìn)行了交流。

二、分析與判斷。

2014年1573控量保價(jià)，中檔酒銷售下滑。

今年上半年，公司各檔產(chǎn)品的收入占比情況為:以國(guó)窖1753為代表的高檔酒15%，以窖齡和特曲為代表的中檔酒23%，博大公司旗下的低檔酒62%。從今年的情況來(lái)看：1、1573控量保價(jià)，以去庫(kù)存為主。1-9月1573銷量約800噸，由于四季度部分經(jīng)銷商退出等原因，庫(kù)存壓力仍然較大，四季度到現(xiàn)在還沒(méi)大規(guī)模發(fā)貨，面對(duì)五糧液降價(jià)，公司選擇控量保價(jià)，預(yù)計(jì)全年銷量不到1000噸，銷售收入約10億元。2、因銷售動(dòng)力不足和競(jìng)品價(jià)格下降，中檔酒銷售下滑。公司前三季度中檔酒中，窖齡和特曲銷量各有1000多噸，合計(jì)銷售額不到10個(gè)億，較去年有所下滑，主要的原因在于渠道動(dòng)力不足和競(jìng)品價(jià)格下降，目前窖齡和特曲庫(kù)存仍存壓力。

2015年整體有望實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)。

預(yù)計(jì)2015年公司整體業(yè)績(jī)能夠?qū)崿F(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)，其中，(1)1573在2015年一季度預(yù)計(jì)仍以去庫(kù)存為主，春節(jié)是很重要的窗口，之后再看怎么做，公司有望在春節(jié)將庫(kù)存降低至合理水平，由于2014年基數(shù)低，全年有望恢復(fù)性增長(zhǎng)。(2)中檔酒方面，特曲最遲2015年春節(jié)庫(kù)存應(yīng)該能消化完，窖齡庫(kù)存壓力較大，去庫(kù)存時(shí)間不確定，庫(kù)存消化完后的主要任務(wù)是放量，價(jià)格相對(duì)會(huì)放得較開。(3)低檔酒方面，博大整體庫(kù)存不大，未來(lái)萬(wàn)鎮(zhèn)計(jì)劃將繼續(xù)實(shí)施，向下延伸渠道，隨著渠道下沉，有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。

未來(lái)期待國(guó)企改革進(jìn)程加快，公司推進(jìn)電商建設(shè)補(bǔ)充現(xiàn)有渠道。

(1)國(guó)企改革方面，公司屬市國(guó)資委管理，國(guó)企改革進(jìn)度相對(duì)較慢，需要等待市政府方向性政策推出，公司管理層態(tài)度較積極，此前也有多次嘗試，希望在混合所有制改革后，國(guó)資股份占比能夠下降到50%以下。五糧液屬省國(guó)資委管理，預(yù)計(jì)2015年將啟動(dòng)國(guó)企改革，這有望帶動(dòng)公司的改革進(jìn)程。(2)電商方面，公司自有電商在成立過(guò)程中，合作伙伴均有實(shí)際電商運(yùn)作經(jīng)驗(yàn);未來(lái)公司將推出電商專屬品牌和包裝、節(jié)氣專屬產(chǎn)品等。除此之外，公司希望電商提供大數(shù)據(jù)支持，現(xiàn)有包裝全部消化后，都會(huì)印上二維碼。雖然電商短期很難成為公司的主要銷售渠道，但必將迅速成為現(xiàn)有渠道的有益補(bǔ)充。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。

預(yù)計(jì)14-16年EPS 分別為1.18/1.28/1.40元，對(duì)應(yīng)PE 分別為17X/16X/14X，首次覆蓋，謹(jǐn)慎推薦，合理估值23元。

風(fēng)險(xiǎn)提示:銷售不達(dá)預(yù)期，反腐繼續(xù)變嚴(yán)