誰在“神化”貴州茅臺？(2)

按照一般白酒企業(yè)25%的所得稅簡單計算，可以得出2011-2016年規(guī)模以上白酒企業(yè)凈利潤大約分別為428.69億元、613.92億元、603.65億元、524.06億元、545.28億元和597.86億元。

2011-2016年，貴州茅臺的凈利潤分別為92.5億元、140.08億元、159.65億元、162.69億元、164.55億元和179.31億元，占行業(yè)的比例分別為21.58%、22.82%、26.45%、31.04%、30.18%和29.99%。

幾年里，行業(yè)收入的復合增長超過了10%，但利潤在2012年達到高點后開始逐步回落，2015年開始企穩(wěn)回升，2016年再度接近行業(yè)的峰值，顯然行業(yè)正在擺脫當初塑化劑事件帶來的影響。

貴州茅臺受到行業(yè)負面影響很小，公司的收入和凈利潤都保持了向上的增長態(tài)勢，公司凈利潤占行業(yè)的比重也從當初的20%出頭上升至如今的30%左右。

在整個行業(yè)并沒有明顯改善的局面下，茅臺業(yè)績的提升擠占了行業(yè)更大的市場份額。當然，隨著收入的提高，茅臺受眾的擴大更是其能夠?qū)崿F(xiàn)更快增長的最主要因素。

根據(jù)Wind的一致預期，茅臺2017-2019年的歸母凈利潤分別為244.21億元、315.95億元和388.68億元。2016年，白酒行業(yè)的凈利潤為597.86億元，假設行業(yè)凈利潤增速恢復到10%，那未來3年的凈利潤為657.65億元、723.41億元和795.75億元。

果然如此的話，白酒行業(yè)近半的凈利潤都將落入茅臺的口袋里。按照安信證券分析師的推算，2025年的茅臺凈利潤將超過740億元，也即目前行業(yè)的凈利潤全部收歸茅臺所有，如果行業(yè)凈利潤能保持10%的復合增長，則過半的凈利潤仍是茅臺的囊中之物了。

一旦行業(yè)的凈利潤達不到10%的復合增長，那么其他酒企的利潤將被茅臺蠶食。實際上，這種局面應該是不會存在的，且不說上市的19家酒企大多都有不錯的業(yè)績，白酒的地域性和價格定位決定了茅臺幾乎不可能獨攬所有市場。

作為本輪價值股上漲的“帶頭大哥”，有業(yè)績基礎的茅臺成為市場追逐的熱點并不奇怪，可從茅臺股價變化和股東人數(shù)的變化來看，所謂價值投資者的典范也不過是趨勢投資者利用價值投資蒙騙散戶的手段。

股價與股東人數(shù)起漲

三季報顯示，貴州茅臺的股東人數(shù)為63980戶，較半年報時的80670戶減少了20.69%，預示著大資金的入場。三季度時茅臺的股價區(qū)間基本在450元-500元，10月至今茅臺上漲了30%以上，這些新入場的追高資金并沒有虧本。

回顧茅臺本輪上漲，2016年3-7月是第一輪攻勢，公司股價從200元上下上漲至300元附近。2016年一季度末時茅臺的股東人數(shù)為39756戶，較2015年年報時變化不大;二季度末為42194戶，茅臺甫一上漲并沒有太多的資金離場。

2016年下半年，茅臺雖有漲幅，但其實并不大，8-12月的漲幅不到7%。但到2016年年報時公司的股東人數(shù)已經(jīng)增長至52048戶，漲幅超過30%，更多的資金選擇了離開。全年茅臺漲幅也不到60%，表現(xiàn)不錯但在A股算不上驚艷。

2017年尤其是3月開始，茅臺股價展開了新一輪的攻勢，半年時間上漲了40%以上，其中的3-6月漲幅超過33%。此時，茅臺一季度末時的股東人數(shù)為68033戶，半年報時上漲至80670戶，較2016年年報時猛增了近55%。

股價上漲超過40%，股東人數(shù)擴大了一半以上，這是茅臺第二輪上漲時股東們的表現(xiàn)。如果與茅臺本輪上漲開始時的2016年一季度股東戶數(shù)相比，茅臺在2017年半年報時的股東人數(shù)已經(jīng)翻了不止一倍。

即使三季報股東人數(shù)減少，但較2016年一季度時仍然上漲了60%以上。如果是價值投資者，應該不會在茅臺剛剛上漲時就選擇賣出，也應該不會在2017年半年報之后開始高位大筆加倉。

回溯歷史，早在2011年9月，湘財證券分析師趙軍就喊出了茅臺市值萬億的口號，稱其“業(yè)績穩(wěn)定高增長，萬億市值超黃金”。如今分析師給出的目標不過是將“前輩”的目標再度放大而已。

眾所周知的是，價格圍繞價值上下波動，既然是商品就要有漲有跌，歷史上和現(xiàn)實中還沒有只漲不跌的商品，茅臺的預期一旦發(fā)生逆轉(zhuǎn)呢?