投資要點
事件：公司發布公告，擬收購紹興咸亨食品股份有限公司100%股份，預估值為7.35 億元。
中華老字號企業，調味品細分行業優質標的。咸亨食品主要生產銷售腐乳、黃酒及其他調味品。1、公司專業生產經營腐乳已有280 年歷史，為“中華老字號企業”。目前腐乳年產超5000 噸，銷售額過億元，在南方市場具有較高的市占率。公司規劃未來三年腐乳產能超萬噸，進一步提升在腐乳細分市場的地位。2、公司傳統工藝釀造正宗紹興黃酒，享有較高美譽度。同時公司較早布局料酒市場，取得一定市場規模。3、依托釀制工藝，公司還生產辣糟鹵、南乳汁、香糟鹵等特色調味品，產品線豐富。公司經營狀況良好，2016 年公司銷售收入達1.3億元，凈利潤2890 萬元，是調味品細分行業中優質標的。
整合黃酒產業，快速切入調味料酒行業。我們認為會稽山此次收購咸亨，此舉有以下四層意義：1、有利于進一步整合黃酒產業。公司上市后先后收購唐宋酒業、烏氈帽、塔牌(14.78%股份)，持續推進行業內整合。雖然咸亨黃酒產量較小，但能看出公司在產業整合中所做的努力。2、有利于快速切入調味品行業。料酒作為會稽山未來潛在發力市場，公司在吸納咸亨食品在腐乳和料酒行業的良好基礎和優質資源之后，將快速進入調味品市場。依托會稽山優秀的釀造工藝和管理能力，有望進一步壯大咸亨在料酒等調味品領域的競爭力。3、有利于整合渠道優勢。會稽山的商超、經銷商等全國性網絡，在黃酒領域擁有較強的競爭力，咸亨食品在腐乳等調味品細分行業，擁有較為廣闊的渠道優勢。收購后雙方渠道將實現相互支持，共同提升各自產品的競爭力。4、有利于提升公司整體盈利能力。咸亨食品目前在腐乳領域已形成一定的規模和良好的盈利能力，納入公司之后對自身盈利能力起到明顯提升作用。
黃酒行業發展處于爬坡期，會稽山此舉意在加速破局。目前飲用黃酒的主流消費群體依舊局限于江浙滬市場，由于口感和文化差異，短期內外阜市場較難看到量的明顯增長。江浙滬存量市場博弈下競爭加劇，黃酒飲用需求增長放緩，調味黃酒這一新消費需求領域有望成為未來增量主要來源。料酒行業這些年呈現出快速增長勢頭，行業空間大。會稽山此次收購咸亨，意在切入調味料酒細分市場，開辟新的銷售增長點。
盈利預測與投資建議。看好公司在料酒領域發力，由于收購仍在談判之中，暫不調整公司盈利預測，預計公司2017-2019 年收入復合增速為17.0%，歸母凈利潤復合增速為22.6%，EPS 分別為0.36、0.44、0.52 元，對應動態PE 為37、30、26 倍，維持“增持”評級。
風險提示：黃酒行業長期處于切蛋糕階段;收購進展或不及預期。
